《基金经理投资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点 实(shí)现财(cái)富(fù)管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信(xìn)基(jī)金基金经理

　　乱云飞渡(dù)仍(réng)从容

　　上期分(fēn)享中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提出(chū)了5月是乱花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背景是(shì)市(shì)场进入了(le)战略相持阶(jiē)段，进攻和防守的理由都不是非常清晰。周末中央发布长(zhǎng)期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和(hé)远方，是战略性的布局，很多投资者更喜欢(huān)战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年(nián)度股(gǔ)东大会在巴菲特的(de)老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资者(zhě)的目光(guāng)，投资者总(zǒng)希望可(kě)以从中寻找到投资的秘(mì)诀，价值投资的道虽(suī)相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔(ěr)决策(cè)者(zhě)对宏观环(huán)境的担忧(yōu)，对数字技术的批判(pàn)，很多与会(huì)者收获的(de)可能不是清(qīng)晰的思(sī)路，而(ér)是在迷宫中(zhōng)又多走了(le)一圈。往事不堪回首月明中什么意思解释，往事不堪回首月明中下一句是什么

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很重(zhòng)要的理由是根据惯例，银行保险等(děng)利好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股投资历(lì)来是有季节(jié)性的，但这未必是历(lì)史的铁(tiě)律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策(cè)基调下(xià)开(kāi)始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑到(dào)当(dāng)前的市场背往事不堪回首月明中什么意思解释，往事不堪回首月明中下一句是什么景已经和之前有很大(dà)的不(bù)同。当前市场进入(rù)战略僵持阶段的一个(gè)重要(yào)理由是除了逻辑(jí)推演(yǎn)，很多(duō)重要问题很(hěn)难用清晰的事实来验(yàn)证。谨慎的投(tóu)资者往往是(shì)见好就收或者谋定而后动，因此(cǐ)才有了(le)上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的地方(fāng)在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看，市场(chǎng)已经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年国(guó)内的政策(cè)本身也不是(shì)大开大合(hé)。新出台的政策更多地在落(luò)实上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从(cóng)外部(bù)看，美联储依然在(zài)通胀、就(jiù)业数据、金融数据和增长数(shù)据传递的(de)混乱信息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主(zhǔ)线(xiàn)看，数(shù)字经济(jì)和中特估依然既有政策(cè)、也有业绩或者有未来预期的业绩改善(shàn)，但短(duǎn)期游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特估与其他(tā)板(bǎn)块分化(huà)较(jiào)为极致，也是不争的事实。除了这两条主(zhǔ)线(xiàn)外，金融、消(xiāo)费(fèi)和公用事业有(yǒu)反弹，但难以成为持(chí)续(xù)的配置主题，新能(néng)源崩坏的筹码预(yù)期也决定了反弹的(de)脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第四，从(cóng)交易(yì)行为看，投资者并未(wèi)形成一致预期(qī)。随着一季报的披露，市场阶(jiē)段性发挥了对盈利现(xiàn)实的定价效率。具体表(biǎo)现为，业绩出现一定修复(fù)和表现有韧(rèn)性的金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特(tè)估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒等(děng)表现(xiàn)较好，家电此前也(yě)有一定表现。不过(guò)，随着业(yè)绩的公布反而(ér)出现了一(yī)定的买预期卖现(xiàn)实的(de)操(cāo)作。当然，相对而言市场也(yě)有定(dìng)价效率(lǜ)不稳定的(de)一面，同样是业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧渔、新能源和消费板块(kuài)，整(zhěng)体表现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显示企业盈利仍(réng)在(zài)磨底阶段

　　短期(qī)市(shì)场的核(hé)心矛盾在于缺乏特别明(míng)显的亮(liàng)点，TMT主(zhǔ)线前期超额收(shōu)益过于显著，目(mù)前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领(lǐng)域(yù)阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石(shí)油、出版等(děng)板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑(chēng)、估值也较低，因此在最(zuì)近市场(chǎng)调整的时候整体表现(xiàn)较好。在这两条我们看好的全年主线之外，市场部分(fēn)定(dìng)价了一(yī)季报(bào)行情，但核心问题(tí)在于当(dāng)前盈利仍处在(zài)磨(mó)底阶段。扣除金融和(hé)两(liǎng)桶油，A股(gǔ)的盈利还在(zài)下滑，这意味(wèi)着短期(qī)盈利很难撑起(qǐ)A股系统性的(de)行情。所(suǒ)以，我(wǒ)们看到这(zhè)两(liǎng)条主线之(zhī)外其他业(yè)绩尚可(kě)的板(bǎn)块，整体(tǐ)反弹的幅度(dù)都相对有限(xiàn)。消费的盈利(lì)有一定的(de)修复(fù)，而市场由于(yú)前期(qī)的悲观情绪尚未对其定价(jià)，这可能蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会。

　　三、战略性(xìng)布局是清晰(xī)而(ér)明确的：政策(cè)关注产(chǎn)业(yè)升级和人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个会议密(mì)集召开的阶段(duàn)，政治局会(huì)议、中央财经委会议和(hé)国常会相继召开。决策层对(duì)于当前(qián)经济复(fù)苏动力不足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认(rèn)识，短期的工(gōng)作重点是恢复和扩(kuò)大需(xū)求(qiú)，但同时(shí)也明(míng)确不会再走老(lǎo)路——不会通(tōng)过低水平的债(zhài)务扩(kuò)张(zhāng)来刺激经济(jì)，而是聚焦实体(tǐ)经济的产(chǎn)业升级，推(tuī)进(jìn)产业(yè)智能(néng)化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下的(de)融合发(fā)展

　　这次(cì)财经委会(huì)议的一个新提法(fǎ)是“坚持三次产业(yè)融合发(fā)展，避免割裂(liè)对立；坚持推(tuī)动(dòng)传(chuán)统产(chǎn)业转型升(shēng)级，不能当成(chéng)‘低端产业’简单(dān)退出”，这个(gè)提法很重要(yào)。我(wǒ)们去年底强调接下来(lái)一段时间的政策(cè)需(xū)要强调均衡(héng)性和系统(tǒng)性，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡(kǎ)脖(bó)子的领域(yù)要重(zhòng)点支持和发(fā)展，但是(shì)经济的运行是一个(gè)完整的系统，生产和消费、实体经济和(hé)金(jīn)融支撑、高科技领域和低技术领(lǐng)域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售(shòu)-服(fú)务等各方(fāng)面(miàn)需要(yào)协调(diào)发展，大家的信心慢慢恢复(fù)、收入慢(màn)慢(màn)恢复(fù)，才能够(gòu)真(zhēn)正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤立(lì)、片(piàn)面地理解(jiě)和执行政策，毕竟即(jí)使是(shì)芯片这么最高科技的领(lǐng)域，它的下(xià)游需求也主要来自(zì)消费电子产品中的手(shǒu)机、汽车、智能家居等等(děng)，没(méi)有(yǒu)需求的(de)拉动，产业的发(fā)展就(jiù)缺(quē)乏良性循(xún)环的(de)基础。

　　高质量的人才红(hóng)利(lì)

　　另(lìng)外(wài)，最近政策(cè)讨论的一(yī)个重(zhòng)点是人，作为投资(zī)生(shēng)产拉(lā)动核心(xīn)的(de)企业家、作(zuò)为人(rén)力资(zī)源重点的人(rén)才(cái)、承载(zài)民(mín)族未来(lái)的(de)新生人口(kǒu)、需要关注(zhù)的老龄人口。当前中国的(de)发展(zhǎn)逐(zhú)渐从资(zī)本和劳(láo)动(dòng)要素拉动转向人力资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突破内外部约束(shù)的关键。技术创新能(néng)力取决于制(zhì)度(dù)保(bǎo)障(zhàng)下的(de)主(zhǔ)观能动性，在经历(lì)了过去(qù)几年的非常态之后(hòu)，在内外(wài)部不(bù)确定性的(de)制约下，如何让当前每个主体(tǐ)充(chōng)满信心、充满主观(guān)能动性，是政策的重心(xīn)。以人工(gōng)智能为代表的数(shù)字经济(jì)大(dà)发(fā)展，有(yǒu)可能能够帮助我们适当缩(suō)小国际竞争中人力资源的(de)差距(jù)，这需要从一个更高的角(jiǎo)度(dù)理解人(rén)工智能和数字(zì)经(jīng)济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从(cóng)容：乱战之后的(de)投资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下来的政策(cè)力度和效(xiào)果(guǒ)有多大、盈利(lì)能(néng)否实质性(xìng)的反弹、经济(jì)复苏的斜率是否(fǒu)面临趋(qū)缓的压力、海外(wài)的(de)潜在风险到(dào)底有多大、美联储到底下一步(bù)面临的是什么样(yàng)的(de)经济形势等，投资者(zhě)希望渐次判断上(shàng)述一系列的重(zhòng)要(yào)问(wèn)题的(de)程度，并(bìng)据此(cǐ)进(jìn)行(xíng)布(bù)局。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是(shì)一(yī)个(gè)布(bù)局的好阶段(duàn)，而(ér往事不堪回首月明中什么意思解释，往事不堪回首月明中下一句是什么)未必会(huì)是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴(bā)菲特历次股东大会上(shàng)看到(dào)价值投(tóu)资(zī)者很(hěn)重要的(de)一个特质，即我们提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的(de)乱(luàn)是暂时(shí)的，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投资路径也将(jiāng)会非常明确。这(zhè)个路径(jìng)，我们从产业视角做(zuò)了一下(xià)梳理(lǐ)，供投(tóu)资者(zhě)参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现代化，科技(jì)自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能(néng)化(huà)是明确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限是(shì)避(bì)免(miǎn)系(xì)统性的(de)风险，在现代化的产(chǎn)业(yè)转型中，当(dāng)前蕴藏风(fēng)险和未来跟(gēn)不(bù)上历史步伐的产业是不(bù)能进行(xíng)战略布局的。投资的中间状态(tài)是周期与消费行业，是(shì)战(zhàn)术性(xìng)的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博士，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观(guān)策略配置(zhì)部(bù)总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部(bù)总监，南(nán)开(kāi)大学经济学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观经济(jì)走势、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域(yù)经验丰富、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业23年(nián)以来，一直致力于在(zài)周期波动(dòng)的框架内运(yùn)用财(cái)政(zhèng)的视角(jiǎo)解构宏(hóng)观经济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济(jì)看作一(yī)份资产(chǎn)，通(tōng)过(guò)资本资产定价的方式来确定其(qí)价(jià)值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创(chuàng)金合信基金经理(lǐ)、首席宏观分(fēn)析(xī)师(shī)，2022年2月加入创金合信(xìn)基金。此前履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资产配置与择时研(yán)究(jiū)。武(wǔ)汉大学(xué)学士，上海财经(jīng)大学经(jīng)济学硕士、博士，中国(guó)社科院经济学博士后，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英文核心(xīn)经济(jì)学期刊(kān)。

未经允许不得转载：腾众软件科技有限公司 往事不堪回首月明中什么意思解释，往事不堪回首月明中下一句是什么